30 октября этого года Федеральная резервная система на своем заседании решила снизить ключевую процентную ставку на 25 базисных пунктов, установив ее в диапазоне 3,75-4% годовых. Это уже второе подобное снижение в 2019 году при президенте Дональде Трампе: предыдущее произошло в сентябре и также составило 25 базисных пунктов. Я неоднократно писал, что Трамп с самого начала своего президентства требовал от главы Федерального резерва Джерома Пауэлла уменьшить ключевую ставку. Главной целью Трампа было сокращение больших расходов бюджета на обслуживание государственного долга США. Порой он даже угрожал принудить Пауэлла уйти в отставку, но Джером Пауэлл практически не реагировал на эти давления.
На мой взгляд, два снижения ставки ФРС обусловлены скорее не угрозами со стороны Трампа, а страхом, что экономика США может столкнуться с серьезным кризисом. Это решение принималось не под влиянием Трампа, а руководством финансового сектора — банкирами и основными акционерами частной корпорации Федерального резерва.
Ряд аналитиков и экспертов усмотрели в этих двух снижениях ключевой ставки окончательный разворот денежно-кредитной политики Центробанка США. Они отметили переход от политики «количественного ужесточения» (QT — Quantitative Tightening) к политике «количественного смягчения» (QE — Quantitative Easing). Пока никто не может определить, как долго продлится новая фаза QE, однако, основываясь на прошлом опыте ФРС, можно предполагать, что она растянется на многие годы.
Одним из существенных аспектов политики QE является не только снижение ключевой ставки, но и наращивание денежной массы в экономике. Уже 6 ноября газета Financial Times опубликовала статью под названием «The inevitable politics of ending quantitative tightening» («Неизбежная политика завершения количественного ужесточения»), в которой автор Эндрю Уиффин (Andrew Whiffin) пишет: «Федеральная резервная система тихо и без лишнего шума завершила программу количественного ужесточения, и этому стоит радоваться. На октябрьском заседании глава ФРС Джером Пауэлл отметил, что “нет особого смысла продолжать сокращение баланса”, который будет “заморожен” с 1 декабря».
Несколько лет назад как в мировых, так и в российских СМИ часто звучали термины «количественное смягчение» и «количественное ужесточение». Позже они практически исчезли из употребления, и многие забыли, что за ними стоит. Позвольте напомнить.
Количественное смягчение (QE) — это форма денежно-кредитной политики, при которой центральный банк покупает различные финансовые активы (государственные и корпоративные облигации и др.) с целью увеличения денежной массы. Это нестандартный метод, применяемый, когда обычные инструменты уже неэффективны. Термин в отношении политики ФРС США появился в разгар глобального финансового кризиса 2008 года. Именно тогда Федеральный резерв начал вливать деньги в экономику путем покупки казначейских долговых бумаг — облигаций и векселей. При этом значительно росли активы ФРС. 29 октября 2014 года на одном из заседаний ФРС было объявлено о полном завершении операций на финансовом рынке, что считается официальным окончанием политики количественного смягчения в США. Тем не менее, по инерции денежная масса и активы ФРС продолжали увеличиваться. Если на конец 2007 года активы ФРС насчитывали чуть более 800 миллиардов долларов, то к 2017 году они достигли около 9 триллионов долларов. За десятилетие активы Федерального резерва и долларовая денежная масса выросли приблизительно в 10 раз.
Продолжительная практика QE стала постоянным фактором инфляции, а доллар несколько ослабел по отношению к другим валютам (хотя ослабление было бы намного значительнее, если бы другие западные страны не использовали схожую политику QE). Кроме того, благодаря дешевым кредитам выжили множество некредитоспособных компаний, так называемых зомби-компаний, которые регулярно покрывали свои убытки новыми займами. На фондовых рынках раздувались «пузырьки» у крупнейших корпораций. Благодаря QE стремительно росли котировки биткойна, других криптовалют и цифровых активов. Иными словами, вся экономика искусственно раздувалась, создавая иллюзию роста производства, хотя на деле производились лишь спекулятивные эффекты — «пена».
Примерно в 2017 году Федеральный резерв объявил о намерении навести порядок в денежно-кредитной системе США, начав политику количественного ужесточения (QT), то есть сжимать денежную массу и сокращать активы ФРС. В ФРС тогда впервые заговорили о «перегреве экономики» — по их мнению, QE приводил к этому, а QT будет её «охлаждать».
Следующее разоблачение обеих подходов — QE и QT — сделал Джулиан Картер (Julian Carter) в статье «Почему количественное ужесточение ФРС неизбежно провалится»: «Что такое количественное ужесточение (QT) (и почему все врут на эту тему)? Давайте без лишнего пафоса. Более десяти лет Федеральная резервная система (и другие центробанки) проводили “количественное смягчение” (QE). Это дипломатичный термин для безудержного праздника. Они напечатали триллионы долларов из воздуха и использовали их для покупки облигаций, что заставило цены на активы — акции, недвижимость, криптовалюты, всё подряд — взлететь до небес. Все чувствовали себя богатыми. Теперь настало похмелье: неконтролируемая инфляция. И вот ФРС должна что-то сделать. Это “что-то” — Количественное ужесточение (QT)».
QT реализуется прежде всего через прекращение покупок новых ценных бумаг Центробанком США. Когда американский Минфин погашает бумаги, находящиеся на балансе ФРС, Центробанк получает главную сумму погашения, но эти средства не реинвестируются в новые бумаги, как раньше, то есть старые бумаги не заменяются новыми. Кроме того, ФРС может продавать непогашенные долговые бумаги, что дополнительно уменьшает баланс и денежную массу. В рамках QT также происходит регулирование процентных ставок по резервам коммерческих банков в ФРС: повышение этих ставок стимулирует банки хранить резервы в Центральном банке вместо выдачи кредитов, сужая таким образом денежную массу.
Ясно, что проводить политику QE Федеральному резерву гораздо проще и приятнее для большинства пользователей денег — это как приятно катиться с горы. Политика QT, напротив, требует значительных усилий и вызывает недовольство, подобно трудному подъему в гору, на котором многие могут сорваться и упасть в пропасть.
Федеральный резерв проводил QT в периоды 2017–2019 и 2022–2024 годов. В связи с форс-мажором — пандемией COVID-19 — в 2020–2021 годах ФРС вынужден был прервать QT и вновь перейти к QE. В целом период QE длился около 12 лет, а QT — менее шести лет. На сегодняшний день баланс ФРС составляет примерно 6 триллионов долларов, что на треть меньше максимума. Видно, что выпустить «джинна из бутылки» было легко, а вернуть его обратно почти невозможно.
Федеральный резерв оказался в плену между «плохим» и «худшим» вариантом — между инфляцией и угрозой рецессии — и не может решить, что опаснее. Поэтому происходит чередование QE и QT. Некоторые эксперты считают, что QE становится «новой нормой», а QT — лишь короткой передышкой для охлаждения «перегретой» экономики. Вот мнение Джулиана Картера о QT:
«Количественное ужесточение — это великое и неизбежное представление нашего времени. Они должны делать вид, что борются с инфляцией, потому что сами её вызвали. Им нужно создавать видимость контроля, но на самом деле они не контролируют ситуацию. Система — это пациент, а “лекарство” — яд. Они будут ужесточать политику, пока пациент не закричит, а затем поменяют курс. Помните мои слова. Печатный станок просто охлаждается, он не сломан».
Напомню, что в 1920-х годах в США также наблюдался «перегрев» экономики. С весны 1928 года ФРС начал повышать процентные ставки. Тогдашний глава ФРС Рой А. Янг еще не использовал термин «количественное ужесточение». Итогом стала паника на Нью-Йоркской бирже в октябре 1929 года, которая вызвала самый масштабный экономический кризис XX века сначала в США, а затем и в других странах. Вероятно, нынешний глава Джером Пауэлл почувствовал приближение подобной опасности и решил отступить к политике «количественного смягчения».
Возвращаясь к статье Эндрю Уиффина в Financial Times, отмечается, что с 1 декабря ФРС будет реинвестировать средства, получаемые от погашения казначейских облигаций на сумму 4 трлн долларов, в краткосрочные векселя и продолжать погашать ипотечные облигации в обычном режиме, также инвестируя полученные средства в краткосрочные векселя. Это означает, что баланс ФРС сохранится примерно на уровне в 6 триллионов долларов. Джером Пауэлл ни словами, ни намеками не обещал сокращение баланса и денежной массы, а лишь анонсировал «заморозку» сокращения баланса.
С учётом всего вышесказанного я бы не стал поспешно утверждать, что денежно-кредитная политика ФРС уже повернулась в сторону «количественного смягчения». Тем не менее есть основания предполагать, что долго держать баланс на уровне 6 триллионов долларов Федеральный резерв не сможет — слишком явные признаки надвигающейся рецессии. 2 декабря министр финансов США Скотт Бессент в интервью телеканалу CNN признал, что жилищное строительство и некоторые другие отрасли экономики уже находятся в состоянии рецессии.
Кстати, даже сам глава ФРС не исключил, что «заморозка сокращения баланса» может оказаться лишь временной мерой. 31 октября Джером Пауэлл сказал: «В определённый момент необходимо, чтобы резервы начали постепенно расти, чтобы соответствовать размеру банковской системы и экономики». Некоторые эксперты уверены, что «заморозка» продлится недолго. Так, по мнению Марко Казираги из Evercore ISI, ФРС с начала следующего года начнёт наращивать портфель казначейских облигаций, а баланс будет увеличиваться примерно на 20 млрд долларов в месяц.
Таким образом, старт политики «количественного смягчения» не с 1 декабря, а, вероятно, с 1 января следующего года. Спасая Соединённые Штаты от рецессии, Федеральный резерв усугубит иные проблемы и риски, среди которых наиболее очевидна инфляция, а также возможное дальнейшее ослабление доллара США.
